راهکارهای مناسب برای ثبات‌بخشی به بازارها

ارزیابی‌ها نشان می‌دهد در هفته‌های اخیر نوسانات بازار ارز افزایش یافته است. بررسی‌های کارشناسی نشان می‌دهد در اقتصاد ایران قیمت نفت، تولید ناخالص داخلی و رشد نقدینگی عوامل موثر بر نوسانان نرخ ارز هستند. مطابق این بررسی‌ها، در ماه‌های گذشته، روند قیمت نفت صعودی بوده و رشد اقتصادی نیز در سال جاری مثبت گزارش شده است. تنها متغیر اقتصادی که بر بازار ارز، اثر قابل توجهی داشته فشار نقدینگی در این بازار است. ردپای این فشار نه تنها در بازار ارز، بلکه در دیگر بازارها نیز مشاهده می‌شود. حال آنکه در سال‌های گذشته، نرخ سود بانکی و انتظارات مثبت، ابزاری برای کنترل اثر نرخ رشد نقدینگی بر نرخ تورم بوده است.

در چنین شرایطی سیاست‌گذار، باید یک بسته سیاستی مناسب برای ایجاد ثبات اقتصادی فراهم آورد. در کوتاه‌مدت باید ۴ سیاست را در دستور کار قرار داد. «مجوز افزایش نرخ سود سپرده کوتاه مدت»، «بهره‌گیری از ابزار بازار بین‌ بانکی»، «انتشار اوراق مشارکت» و «حضور فعالانه بانک مرکزی در بازار بدهی» توسط بانک مرکزی می‌تواند سیگنالی برای کنترل شرایط موجود باشد. در بلندمدت نیز باید سیاست‌های اصلاحی در بخش مالی و بودجه و در بخش پولی جامع عمل بپوشد و یک سیاست مشخص مناسب برای پایدارسازی نرخ تورم صورت گیرد.

تغییر کاربری ابزارها در اقتصاد ایران

در روزهای اخیر، نرخ ارز افزایش قابل توجهی یافته و نوسانات نسبت به ماه‌های قبل بیشتر شده است. اگرچه بسیاری از اقتصاددانان و کارشناسان، نسبت به افزایش ناگهانی نرخ ارز هشدار داده بودند و این موضوع را امری اجتناب‌ناپذیر تلقی می‌کردند، اما بسیاری از سیاستمداران، همواره در مقابل افزایش نرخ ارز شوکه می‌شوند. ریشه این موضوع نیز به چند دلیل است.

نخست اینکه سیاست‌گذار سیاست مشخص ارزی تعریف نکرده است، در حالی که نرخ دلار پس از سال ۱۳۹۲، تقریبا روند با ثباتی را طی کرد، نرخ تورم در سطح بالایی قرار داشت و در سال‌های گذشته نرخ اسمی دلار متناسب با نرخ تورم حرکت نکرد. بررسی‌ها حاکی از آن است که نرخ واقعی دلار از سال ۱۳۹۳ تا تابستان سال ۱۳۹۶ روند نزولی را طی کرده است. بنابراین قابل پیش‌بینی بود که فنر فشرده شده ارزی، در اقتصاد رها شود. روندی که اقتصاد ایران بارها با آن مواجه شده، اما سیاستمداران از آن تجربه‌ای کسب نکردند.

نکته مهم دیگر این است که در حال حاضر، ابزارها و سیاست‌ها در جایگاه غیر اصلی استفاده می‌شود. در هر اقتصاد نرخ ارز متغیری است که از سایر متغیرها نظیر تراز تجاری، نرخ سود بانکی، تورم، ریسک بین‌المللی و میزان رشد اقتصادی تاثیر می‌گیرد. در دنیای امروز، از نرخ ارز برای تنظیم سیاست‌های تجاری خود استفاده می‌کنند، این در حالی است که این قضیه در کشور ما تا حدود زیادی متفاوت است. در اقتصاد ایران به دلیل نبود یک سیاست پولی مشخص و تعریف نکردن ابزارهای مناسب برای بانک مرکزی، عموما از نرخ ارز برای کنترل نرخ تورم استفاده می‌شود، به همین دلیل انتظارات تورمی نیز تا حدود قابل توجهی متاثر از نرخ ارز است.

این در حالی است که در اکثر اقتصادهای پیشرفته عمدتا از سیاست پولی مناسب برای جهت‌دهی به انتظارت تورمی استفاده می‌کنند، در کشورهای دیگر، تغییرات نرخ بهره، اثر بیشتری در انتظارات تورمی دارد و تغییر قیمت ارز داخلی، اثر کمتری در انتظارات تورمی دارد. این در حالی است که در گذشته کشورهایی نظیر شیلی و برزیل نیز به دلیل نبود یک هدف‌گذاری پولی مشخص، برای کنترل نرخ تورم از لنگر ارزی استفاده می‌کردند، در نتیجه نوسانات نرخ ارز، اثر قابل توجهی در تغییر نرخ تورم داشت.

نشانه‌های افزایش نرخ تورم

به نظر می‌رسد در حال حاضر نشانه‌هایی در بازارها وجود دارد که نشان می‌دهد نرخ تورم، به شکل بخشی نیست و در سطح عمومی قیمت‌ها مشاهده می‌شود. نرخ تورم ماهانه اقلام خوراکی و گروه خدمات در ماه‌های اخیر افزایش یافته است، نرخ تورم اقلام غیر قابل تجارت نیز روند صعودی را تجربه کرده و در بازارهای ارز و بازار بورس افزایش قیمت‌ها مشاهده می‌شود. از این نشانه‌ها می‌توان عنوان کرد که ریشه این موضوعات کمبود عرضه یا مشکل بخشی از بازارها نیست، بلکه این افزایش قیمت‌ها به دلیل سیاست‌های پولی و مالی سیاست‌گذار در سال‌های گذشته بوده است.

به بیان دیگر، هزینه‌های بالای بودجه و پوشش این هزینه با بسط پایه پولی باعث شده در ماه‌های گذشته رشد نقدینگی در سطح بالایی باشد. این سیاست‌ها با کاهش نرخ سود بانکیدر تابستان باعث شده به نوعی ارتباط میان رشد نقدینگی و نرخ تورم پررنگ شود. تجربه دنیا نشان می‌دهد راهکارهای متعددی وجود دارد که می‌توان از آن طریق انتظارات تورمی را کنترل کرد، برخی از آنها به خوبی کار می‌کند، در حالی که برخی دیگر از آنها پیامدهایی نظیر رکود را به همراه دارد. این راهکارهایی بوده که تنها مختص ایران نبوده و بسیاری از کشورها متناسب با ابزارهای خود از آن بهره برده‌اند.

راهکار مناسب برای ثبات‌بخشی بازارها

به‌طور کلی دو دسته راهکار برای انتظارات تورمی وجود دارد. نوع نخست که نسخه شکست‌خورده و مردودی محسوب می‌شود، کنترل انتظارات‌ به وسیله کنترل دستمزدها یا کنترل دستوری قیمت‌ها در بازارها است. سیاستی که در کشور ما نیز مشاهده می‌شود و دولت برای کنترل نرخ تورم، به قیمت‌گذاری در بازار پول، ارز یا کالا روی می‌آورد. رویه‌ای که نمی‌تواند به شکل یک راهکار عملی موفقیت‌آمیز برای کنترل تورم به کار گرفته شود و حتی در اقتصاد ایران نیز نمونه‌های شکست‌خورده این سیاست به وفور مشاهده می‌شود.

رویکرد دوم، بهره‌گیری از سیاست پولی مشخص است. در شرایط کنونی برای تغییر پارادایم در انتظارات تورمی می‌توان دو نوع سیاست در کوتاه‌مدت و بلندمدت به‌کار گرفت. در وجه نخست بانک مرکزی برای کنترل انتظارات تورمی می‌تواند با تغییر سیاست در بازار بین بانکی، نرخ بهره را تغییر دهد. بر اساس آمارها در حال‌حاضر این نرخ به ۱۸ درصد در آذر ماه رسیده است. این روند می‌تواند به نوعی سیاست انقباضی کوتاه‌مدت بانک مرکزی برای کنترل نقدینگی باشد. این یکی از ابزارهایی است که بانک مرکزی در شرایط کنونی می‌تواند به شکل غیردستوری نرخ را کنترل کند.

در بخش بعد می‌توان مجوز افزایش نرخ سود برای سپرده‌های کوتاه‌مدت را داد. می‌توان این موضوع را اهرمی برای جلوگیری از حرکت منابع پولی به سمت بازارهای دارایی مانند بازار ارز دانست. این دو سیاست می‌تواند تا حدودی فضای بازار را کنترل کند. گام سوم، می‌تواند انتشار اوراق مشارکت از سوی بانک مرکزی با نرخ جذاب (بالای ۲۰ درصد) باشد. در نتیجه بانک مرکزی این علامت را به مخاطبان اقتصادی می‌دهد که با یک رویکرد فعالانه به دنبال حصول تورم تک رقمی است. اگرچه بانک مرکزی باید از منابع خود، بازدهی این اوراق را پوشش دهد، ولی به‌نظر نمی‌رسد ضرر این کار بیشتر از عرضه نرخ ارز با قیمت پایین‌تر از بازار باشد. از سوی دیگر، نوسان بالای ارزی در هفته‌های اخیر، اعتبار بانک مرکزی را خدشه‌دار کرده است.

گام چهارم نیز می‌تواند رویکرد فعالانه بانک مرکزی در بازار بدهی باشد. در اکثر کشورها بانک مرکزی می‌تواند با عملیات بازار باز، نوسانات نقدینگی را کنترل کند. بانک‌های مرکزی آمریکا، اروپا، انگلستان و ژاپن در دوران بحران اقتصادی بین سال‌های ۲۰۰۷ تا ۲۰۰۹ میلادی، در جهت تحریک بازارها و عبور از این دوره، از ابزار غیرمتعارف تسهیل مقداری بهره بردند. این طرح که پیش از آن در ژاپن اجرا و کاربرد خود را اثبات کرده بود، به‌نظر بحران دهه گذشته را نیز به خوبی از میان برده است.

تفاوت عمده سیاست تسهیل مقداری به‌‌عنوان یک ابزار پولی انبساطی، با خلق پول جدید در این است که دولت در سیاست افزایش حجم پول پرقدرت، از نقدینگی ایجاد شده برای تامین مخارج دولت (جاری یا عمرانی) استفاده می‌کند؛ اما در سیاست تسهیل مقداری، پول موجود صرف خرید اوراق قرضه و دارایی شده و هدفش ایجاد تحرک در اقتصاد و خارج شدن از رکود است. البته عکس این حالت نیز در شرایط لازم کارساز است. پس از ایجاد نشانه‌های مثبت در اقتصاد و خارج شدن اقتصاد از رکود، مجددا بانک مرکزی می‌تواند این اوراق را به تدریج در بازار بفروشد.

ژاپن در طول دوران انبساطی خود برای جلوگیری از عواقب نامناسب رشد نقدینگی، از مبادله اوراق استفاده کرد. عملیات بازار آزاد اوراق در این کشور به‌واسطه خرید و فروش اوراق کوتاه‌مدت انجام می‌شد. با استفاده از سیاست پولی و مالی قوی، در مواقع لازم بدون افزایش نقدینگی، پول به بازار تزریق می‌شد و در حالتی که نیاز به حفظ اوراق توسط بانک مرکزی بود، اوراق کوتاه‌مدت با اوراق بلندمدت‌تر جایگزین می‌شدند تا از تغییر در نقدینگی اجتناب شود.

آمارها نشان می‌دهد که میزان بدهی دولت به بانک مرکزی معادل ۵/ ۳۸ هزار میلیارد تومان و میزان بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی به ۱۱۰هزار میلیارد تومان در آبان ماه بوده است. بانک مرکزی می‌تواند به‌جای درگیر کردن پول پرقدرت برای پوشش این بدهی‌ها، اجازه انتشار اوراق را به دولت و بانک‌ها بدهد و در صورت نیاز با عرضه این اوراق، سیاست‌های کنترل نقدینگی را عملی کند. مجموع این سیاست‌ها در کوتاه‌مدت می‌تواند به انتظارات تورمی علامت دهد، اما برای کنترل نوسانات در بازارها، در بلند مدت باید اصلاحات لازم در سیاست مالی و پولی به‌کار گرفته شود.